任泽平 ：投资需要耐心，现在是前夜
这不是任泽平第一次作诗，在2014年9月，他曾经发表了一份引起市场热议的宏观研报《论对熊市的最后一战》，研报里气冲霄汉的作诗力挺牛市。A股后来确实迎来一波牛市，上证指数也真的涨到了5000点以上。随后在2015年新财富评选中，获得了全市场最高分和最受公募欢迎分析师第一名、最受私募欢迎分析师第一名、最受保险欢迎分析师第二名。接受采访的时候，正赶上他特别繁忙，一边吃着咽喉含片，一边像答题一样回答我们的问题。他十分看重效率，只讲宏观经济的干货和分析逻辑，在他的判断里，新经济周期的前夜，股价、债市、房市的低价和回落是好事，如果看好中国经济前景，跌下来的都是机会。
三联生活周刊：2014年，你赋诗一首，判断迎来一轮牛市，获得当年最佳宏观分析师的荣誉。当时，你是根据什么来判断的呢？
任泽平：当时市场上还是在5年的熊市当中，但是越来越多的迹象表明，可能正在发生一些很重要的变化。概括来讲，我给上一轮牛市的三个变化起了三个名字：改革牛、水牛和转型牛。改革牛的意思是改革重启的预期越来越强烈，尤其是十八届三中全会以后，那个文件还是非常超预期的。后来中央成立了一些改革推进小组，也出了很多的改革方案。它有一个酝酿的过程，所以到了2014年的下半年，市场对改革的预期发生了一些变化，我觉得这是风险偏好得到了提升，大家对中国经济改革的前景信心有所增强。水牛的推断是因为2013年底的钱荒以后，到了2014年经济下行压力比较大，市场预期货币政策会再度宽松。到了2014年底的降息就是开启了货币宽松的周期。引发了股市、债市、房市的轮番的上涨，我觉得这就是水牛。转型牛是从2013年以来，市场对于新兴产业的崛起，也包括对传统行业的转型，其实是有一定的预期，再加上当时的并购重组，甚至包括借壳还是比较活跃，所以说也有一个转型牛的这个预期。当时，主要是基于这三个逻辑，我们看多中国A股市场。
当时还在5年的熊市当中，如果有一个人率先喊出牛市，大家一开始正常的反应是怀疑，所以很多质疑，我觉得比较正常。我觉得经济学家也好、分析师也好，你的研究对象是市场、是经济，观点的对错交给历史吧，而不是回应争议。
三联生活周刊：现在，你又赋诗一首，判断我们站在债券牛市的前夜，这个又是根据哪些观察得出的结论呢？
任泽平：过去一段时间，我们其实对债市一直偏谨慎。主要原因一个是商品价格的上涨。第二个是去杠杆流动性收紧。但是从5月底，尤其是6月份以来，我们对债券市场观念做了调整，对债券市场不再那么悲观。我们提出有配置的价值，主要的原因是两个：第一个是经济开始二次探底，物价从在通胀转向了通缩。第二个就是我们预计应该是到今年底到明年货币政策会再度放松，等于机会起来。
展开来讲，经济开始二次探底，指的是过去一年多支撑经济小周期复苏或者说企稳的原因都在弱化，比如说从补库存到开始去库存，或者说从主动补库存变成一个被动补库存，后面可能还要去库存。另外就是房地产调控，那么未来销售投资可能要回落。第三个是金融去杠杆而导致融资需求的收缩，包括商业银行和影子银行的缩表，对经济会产生这种压力，包括融资成本的上升。
因为现在大宗商品价格在往下跌，房价环比也在企稳甚至略有回落，再加上去年通胀是前低后高，今年一季度是一个高点，所以说无论是同比、环比、未来应该是回落的。我们甚至预计明年一季度PPI应该可能是负增长，所以说应该后面有一个再通缩的压力。我觉得这是对基本面，对债市有一个支撑，所以利率是内升的，不会背离基本面太久。第二个是货币政策，经济下来了，未来肯定有稳增长的诉求，包括从再通胀变成了再通缩。再通缩意味着企业的实际融资成本是一个大幅上升的，所以货币政策始终保持这么高的利率是不合适的。我们预计货币政策未来会放松，但是金融去杠杆会交给监管政策，就是说我即使货币政策又放松了，你们这些钱也不能在金融行业里面自娱自乐，更多的是降低实体经济的融资成本。
方正证券首席经济学家及研究所联席所长任泽平（蔡小川 摄）三联生活周刊：你判断我们现在处于增速换挡的“L”形下半程，在这个新周期的起点上，未来多长时间你觉得算是一个时间单元，中产阶层、高净值人群要有哪些应对？
任泽平：我原来在国务院发展中心的时候，当时那个团队提出中国经济增速换挡。意思是中国告别了高增长，未来如果要建立一个中速的增长平台，那需要通过改革，把现在这种速度效益型变成质量效益型的增长平台。在2015年，我们提出未来相当长的一段时间里中国经济是L形的，就是2016到2018年，中国经济波动触底。去年和今年一季度是第一次探底，应该到2018年下半年、2019年上半年会二次探底，2019年是新的周期的开始。2018年下半年库存周期再次见底，产能周期也已经见底，房地产调控接近尾声，金融去杠杆基本这个取得阶段性的效果，所以说应该到2019年大家会看到一个完全崭新的新周期。
从经济周期的影响上看，2014到2016年上半年是货币超发的，那么货币是贬值的，所以那时候肯定要买，从股市到债市到房市，买这些能够保值的。然后从2016年下半年以后，货币政策开始收紧，这时候就应该买核心资产。就是说，以前炒股大家炒各种有故事的、各种主题，流动性退潮以后，这些公司都烧不了钱了，所以这时候要买有业绩的、买行业的龙头，这是对于股票市场来说。
对于债券市场，现在跌到这个位置，其实开始有配置价值了。我觉得债券市场在这个时点过度悲观没有必要，而且随着时间的推移，它的配置价值会越来越凸显。因为经济二次探底，在通缩的压力下，货币政策宽松预期对于债券市场的利好会越来越多。当然可能三季度还有一个反复的过程，所以说叫前夜，一旦货币宽松就叫黎明了。
黄金我觉得大家也可以配配。黄金的核心是看美元走势，如果下半年美元维持弱势的话，黄金还是可以看一看。但是，如果特朗普政策超预期等原因或者全球发生避险都来追捧美元，那对黄金也是有压力。
三联生活周刊：股票市场有“漂亮50”的概念，在新周期里，中国的“漂亮50”会在哪些领域里产生呢？依据是什么？
任泽平：“漂亮50”大约是市场自己选择的过程。其实中国核心资产有几个特点，第一就是业绩相对稳定，有一定的分红。第二就是，它处在行业的龙头位置上，未来行业集中度是不断提升的。第三个，大部分属于消费行业，比如，家电、食品饮料，加上部分金融。我觉得这个行业应该是属于一个估值修复，并且给了一些流动性议价的，我认为目前市场的风格还是在这个方向上。这跟现在的消费升级有关系，中国14亿人口消费升级的需求非常旺盛。当然大家往“漂亮50”抱团，也反映了市场风险偏好比较低，流动性比较差。
三联生活周刊：这一轮限购之后，楼市会变成什么样的情况？看现在三线城市的房价在涨，你怎么看这个问题，未来楼市投资要怎么做？
任泽平：房地产市场，长期是要看人口的流入流出，因为它的基本面还是人口决定的。中期要看土地的供给，如果一个地方人口是流入的，又不供地，只要政策一刺激房价肯定要涨。但如果同样一个地方人口是流入的，政府拼命供地，那这个地方房价也就平稳了，甚至还有跌的压力。所以，一线、二线、三线、四线，这些说法都不准确，比如说沈阳是不是大城市，但沈阳的房价6年都不涨，因为人跑了。廊坊肯定是三、四线，但是人在不断往北京周边的都市圈聚集，所以说廊坊的房价大涨。
从经济学上看，发展大城市圈节约土地、节约资源，而且会给年轻人带来很多发展机会，所以我们建议要发展大都市圈，而不是发展什么中小城镇。过去的提法是控制大城市规模、重点发展小城镇，区域均衡发展，现在看这个政策需要调整。去年中央全会文件已经提了，文件写得很好，就是现在没怎么落地，需要大家认识有一个过程，包括政策调整有个过程，但方向是对的。未来像北京、上海、深圳这样的城市有人口流入，核心城市有外溢效应，人们应该是受益的。关键是房地产税、人地挂钩这种长效机制会不会在新一轮的房价上涨前推出来。我们大致预测这一轮房地产会调到2018年下半年，因为讲房地产逻辑一般都是两句话：第一句话是长期看人口、中期看土地、短期看金融；另一句是18个月周期，涨18个月调18个月。这一轮就是调到2018年下半年，再看2019年长效机制建立的情况，如果还是靠短期调控的话，房价2019年可能报复性上涨。
三联生活周刊：现在这个时间点上，面对股市、债市、楼市的情况，人们理财的策略和心态应该如何调整呢？
任泽平：我们一直说这个世界上炒股炒得最好的就是巴菲特。他一直告诉我们，在别人恐惧时我贪婪，别人贪婪时我恐惧对吧。现在股票市场跌下来了，债券市场也跌下来了，如果做投资，跌下来的这些都是好东西。尤其是对于中国的这些核心资产而言，就好像你要买一件漂亮的衣服，那你肯定说本来打算买的，从前卖2000块钱，第二天你去看他卖1000块钱了。反正你是要买这件衣服的，打折肯定高兴，其实买股票也是一样，如果你觉得这是一家好的公司，你又看好中国经济的前景，它现在股价跌下来了不是挺好的嘛。我觉得关键是很多投资过于短视，要有足够的耐心才能带来巨大的投资收益。投资从某种意义上讲是反人性的，不要被这个羊群效应左右，跌下来的都是机会，涨上去的是风险。当然，现在短期波动比较大，有时候也可能会超调，但对于那些好的公司跌下来，我觉得都是很好的布局机会。
房地产调控也挺好的。房价不调控，你怎么上车？正是因为调控，所以让房价上涨放缓，甚至部分区块有下调的压力。包括中国金融去杠杆，我们实际上在主动去杠杆，其实我觉得对中国经济是有好处的。从投资者角度，如果你看好这些长期有人口导入的这些地方的房地产，它能够调整个一两年，那不是挺好嘛。