杂志汇三联生活周刊

今年端午节期间，人民币突然强势反弹，在很大程度上逆转了市场对于人民币的悲观预期5月末，国内的广义货币（M2）增速首次跌破10%，创下有史以来的新低，成为中国货币史上一次标志性事件。这意味着多年来高速扩张的中国货币，至少在短期之内迎来了拐点。

从最近十几年国内货币政策来看，除了金融危机爆发之后的两年——2009和2010年，中国的货币政策基调是“适度宽松”，其余年份大多是保持“稳健”。但从实际上看，稳健的基调之下，货币供应其实都保持了高速增长，很难做到真正的稳健。随着2017年货币政策从“稳健”转向“稳健中性”，尤其是4月份以来金融去杠杆升级，国内的货币环境开始出现罕见的紧缩。资金面出现持续紧张，资金价格全面上涨，央行资产负债表开始收缩，直到5月末的M2创下历史新低，这一轮金融去杠杆迎来高潮。

2013年，国内也曾经出现过流动性紧张的局面，尤其是当年6月份更是一度爆发“钱荒”。当时钱荒的爆发主要是银行迎来理财产品集中到期兑付，加之央行有意给高速扩张的影子银行一次警告，所以没有及时注入流动性，最终导致钱荒在短时间高强度爆发，不过随着市场流动性逐渐恢复，钱荒危机也很快过去。这一次国内再度出现流动性紧张的局面，从力度来看或许还不及当时的钱荒危机，但是2013年的钱荒更多只是一次偶发事件，而这一次从时间点上更具持续性，其影响之深远将远超2013年的钱荒。

从资产配置的角度来看，货币政策的变化无疑是最灵敏的指挥棒。在过去货币极度宽松的年代，国内的房地产成为超级投资品种，成为对抗货币超发最有力的武器。股市虽然大多数时候表现疲软，但也涌现过几次超级牛市，还是为少数幸运投资者提供了财富增长的机会。除此之外，黄金、外汇乃至银行理财等投资品种，在货币超发的时代，基本上难以为投资者带来满意的回报。

而随着货币超发的盛宴走向尾声，各类资产的价值又迎来一次重新定位的机会。房地产迎来史上最严调控叠加金融去杠杆，这个过去十几年来的超级投资品种，预计在短期之内难以走出寒冬，不过从长期来看，如果一线城市的供需关系没有实质性改善，现在还很难断言楼市将就此迎来历史性拐点。在金融去杠杆的压力之下，对资金供应极度敏感的A股市场短期之内也难有行情。2015年的股灾爆发，导火索就是清理资金杠杆所致，这一次金融去杠杆也同样在近期引发了一场小规模股灾。不过和2015年不同的是，当时的去杠杆直接针对股市，这一次去杠杆主要针对整个金融系统，尤以银行体系为主，股市并非直接打压对象，股市直接承受的去杠杆压力远小于上次。除了创业板之外，当前A股市场的估值已经跌到较低水平，合理的估值水平成为当前A股市场最大的希望所在。

过去两年，在央行降息的带动之下，一度大热的理财产品收益率持续下降，低于4%的收益率，使得各种银行理财、互联网理财都沦为鸡肋。不过随着金融去杠杆带来资金成本上升，近期各种理财产品收益率又开始快速回升，加之楼市、股市在短期之内难有大的机会，各种理财产品开始重新变得有利可图。

这一轮资产配置重新洗牌到怎样的程度，取决于去杠杆的力度有多大，而去杠杆的力度最终取决于实体经济的承受能力以及改革的决心。今年一季度，国内经济数据好于预期，这在一定程度上给金融改革提供了空间和勇气，但是4月份以来，一些关键经济指标已经开始出现回落。这一轮去杠杆究竟是运动式还是新常态？货币紧缩究竟是短期拐点还是长期趋势？等到下半年更多经济数据出台之后，或许会有更清晰的答案。