杂志汇投资与合作

生活中她神采飞扬，工作中她业绩惊人;她身处五光十色的金融圈，却始终淡泊名利;她是中国为数不多的女性投行家之一，工作中从不摆架子;她做事讲究原则，喜欢按照计划行事。对于中信建投证券股份有限公司(以下简称“中信建投”)投行执行总经理王东梅来说，经历过20年投行生涯的风风雨雨，现在已能坦然面对各种难题，享受一种恬静的幸福……

挑战专业技能

“IPO暂停对行业影响很大，如果依赖IPO，肯定没有收入。但如果把融资、并购重组业务做好，2013年的收入应该还可以。”

早在2000年，王东梅已经开始操作一些并购重组和上市公司再融资的项目。近几年，公司业务的侧重点越来越向并购倾斜，如今她在中信建投证券投行执委会负责并购业务。据她透露，目前中信建投正在操作很多并购项目，公司也正在筹建并购部。

王东梅坦言，在并购环节中，交易架构的设计是最具挑战性的环节。“这需要设计人员拥有广博的业务知识，涉及税务、法律、会计等领域。在设计方案时，各方面都要考虑清楚。既有知识的支持，又有创新的思维，这样才能设计出好的架构，否则会造成严重后果或是增加成本。”

我们不妨以王东梅主导的西单商场重大资产重组项目为例，来看看她在交易架构设计方面体现出的高超智慧。这个项目的初始股权状态为：上市公司西单商场的控股股东是西友集团，新燕莎控股的控股股东是首旅集团。新燕莎控股要借壳西单商场上市，而后首旅集团会成为重组后上市公司的股东和实际控制人，而新燕莎控股会成为该上市公司的核心资产。

双方设计的原交易方案是：西单商场向首旅集团定向发行股票以购买新燕莎控股，西友集团将持有西单商场的100%股权转到首旅集团名下，使首旅集团同时控股西单商场和新燕莎控股。这种做法看似可行，但王东梅发现其中存在一个严重的会计问题：在本次重组中，重组后的上市公司新燕莎控股的资产和盈利规模均会远超原有的西单商场。在这种情况下，会计上认定的收购方将是新燕莎控股，而西单商场则被认定为被收购方。将来上市公司的会计账目要以新燕莎控股的账面价为基础，西单商场则按照公允价值，即按照交易的成交价进行调整。西单商场地处繁华区域，房屋土地评估增值都会很大，由此会导致巨大的可辨认资产的公允价值的增值，使得将来上市公司的报表中会出现固定资产的巨额增值，使每年的折旧大幅增加，从而将大大减少重组后上市公司的利润。

针对这个情况，王东梅提出了一个新建议：先做股权划转，后做资产注入，这样就可以把交易做成同一控制下的企业合并。按照会计准则，同一控制下的企业合并，合并双方将按照账面价值合并，不会做评估的调整。“在这个过程中，我们首先把握住了事情的实质：第一，这是由北京市国资委主导的并购;第二，首旅集团承诺长期持有股票，重组以后三年不减持。在这种情况下，我们跟财政部进行了很好的沟通，他们认可了我们的观点，最后证监会也认可了我们的观点，这样就趟出一条路来。”王东梅说。

主持过各种类型的投行业务之后，王东梅认为还是并购最具挑战性，因为在这个过程中需要不断地克服各种困难，对综合专业能力的要求非常高。除了这个西单商场重大资产重组案之外，在她做过的业务清单里，天津创业环保借壳上市、央企汽车产业重组等案例无一不展现出这位投行女将的专业能力和超群智慧。

创新与合规的平衡术

“我们做事的前提是合规，但是如果死板地按照这个规则去做，可能很多东西又做不成。所以，我们经常游走在创新和规则的边缘。”王东梅指出。

2010年到2011年间，王东梅曾负责兵装集团和中航集团两大央企的汽车产业重组方案。当时，兵装集团100%持股中国长安，后者拥有上市公司长安汽车(000625);而中航集团拥有昌河汽车、哈飞汽车等汽车资产，并通过下属公司中航科工间接持有东安动力(600178)54%的股份。两大集团希望在整合之后共同持股中国长安，其中兵装集团持股7 7%，中航集团持股23%，同时把中航集团相关汽车产业的资产纳入中国长安旗下。

双方的最初考虑是，由中国长安向中航集团购买上市公司东安动力的控股权及其他汽车资产，然后由中航集团向兵装集团购买23%的中国长安的股权。问题在于：第一，这个方案涉及到上市公司东安动力实际控制人发生变化，而且这个实际控制人持股在54%，远远超过30%，因此存在要约收购问题，需要按市场价向所有股东发出要约。但如果真的这样做，将耗费中国长安的大量资金，它将不堪重负。“而且它也没有把所有股份都收过来的意愿。因为这样做的话，股权分布就达不到上市公司的要求。”王东梅介绍说。第二，这种交易属于资产买卖，会带来巨大的税负成本。第三，当时东安动力即将完成股东变动，原股东中航科工正在通过资产置换的方式，把持有的54%东安动力股权变成中航集团直属资产。

“根据法规，中航集团受让的东安动力控股权一年之内不得再转让。但这笔交易又不可能再等上一年。”作为兵装集团的财务顾问，王东梅策划了一个双向划转方案。具体来讲就是，中航集团可以把自己即将取得的东安动力54%的股权和其他的汽车资产划转到中国长安，兵装集团则可以把它持有的中国长安23%的股权划转到中航集团名下。

“在兵装集团100%持股中国长安的情况下，这种划转是合规可行的。东安动力的股权因为属于划转，所以只需要办理要约豁免手续。整个交易变得非常简单，同时又节省了税收成本。”

同样，在ST轻骑重大重组案中，王东梅也展现了无与伦比的操作技巧。“ST轻骑已连续两年亏损，累亏10亿元。湖南天雁是一个有前景的企业，它来借这个壳，按理说ST轻骑的广大股东应该是同意的，但第一次股东大会的表决结果竟然是65.97%赞成，支持率不到2/3。投反对票和弃权票的人，基本上都属于在投票日已不持股但保有投票权的投机者。他们的目的是想把这个方案给否了，从而让股价陡降，然后逢低吸纳。”对此，王东梅给出的应对方案是：采取优化流程，连续停牌不交易，这样就可以保证投票的是真正持股的股东。与上证所深入沟通后，ST轻骑再次召开股东大会，原并购方案直接获得了高票通过。

建言并购重组制度完善

目前，相关政府部门正在研究鼓励并购重组的一系列措施。对此，王东梅提出了三方面建议：

一是建议在并购重组制度创新方面，要明确借壳上市的适用范围;要由市场机制来决定并购重组过程中上市公司的股票价格，可考虑将破产重整中的议价机制推广到普通并购重组中，在不损害上市公司和中小股东利益的前提下实行交易双方协商议价;配套融资创新模式，可考虑放开非公开发行可转换公司债，以此筹集并购重组中的配套资金等。

“这些都是目前并购操作过程中的掣肘之处，突破以后会促进整个并购重组的进程。”而最让王东梅上心的，是上市公司用股本弥补累计亏损的问题，她极力主张应该允许上市公司以减少股本的方式弥补累计亏损。《公司法》并不禁止这种做法，但规定资本公积金不能用于弥补累计亏损。“如果完全按照《公司法》的规定操作，上市公司可以自行召开股东会，决议有关减少股本弥补累计亏损事宜，不需要报证监会。但交易所对这种重大的无先例事项要请示证监会，如果没有获得同意，程序就启动不了。”王东梅说，“现在对这种做法的一种狭隘理解是，如果允许通过减少股本来弥补累计亏损，就会出现先将资本公积金转增股本然后再减资以弥补亏损的现象，从而导致变相动用公积金弥补累积亏损。所以目前对于减少股本弥补累计亏损的计划，监管部门都是简单拒绝。但在这个问题上，《公司法》本身的深刻含义其实在于，对有没有债权人保护措施和程序的做法加以区别对待。”

二是建议在税收政策支持并购重组发展方面，可以考虑放宽《关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知》(59号文)的适用范围，即只要并购重组满足非货币交易的条件，即可享受税收递延的优惠政策;另外，建议寻找一条有效途径，从个人所得税角度降低并购重组业务中涉及的税负成本，从而降低交易成本，以支持并购重组发展。

三是建议在进一步简化上市公司并购重组审批程序方面，凡上市公司在不改变主营业务的情况下以现金方式收购资产的，无论是否构成重大资产重组，均可取消证监会审核，交由股东大会决议并购重组方案;建议交易所明确对上市公司并购重组材料的形式审核责任，避免实质审核和对于交易方案的干预等。

针对上市公司并购的目的更多是粉饰报表，而非实质性改善的质疑，王东梅有自己的看法：不能说是为了粉饰报表，公司业绩应当通过并购有所改善，否则就不应该并购。现在常见的并购形式是换股，然后进入锁定期，少则一年多则三年，并设有业绩对赌。如果达不到，卖出方的股东要做赔偿，不可能蒙混过关。而且，通过换股方式，一方面可以减少对现金的依赖，从而解决很大的支付问题;另一方面也可以让双方股东都变成上市公司股东，使双方的利益保持一致。

二十年投行心路

1985年，王东梅考入北大经济学院国际经济系。1989年本科毕业后，她进入国旅总社工作。两年后，王东梅返回母校攻读硕士专业研究生，由于学业成绩优秀，她提前一年拿到了国际金融硕士学位。

1994年1月，27岁的王东梅正式加入华夏证券。在北大，她师从厉以宁、曹凤岐，证券专业的基础打得非常牢固，所以项目上手能力非常强。入职时间不长，她已经能带着其他同事去谈项目。“当年有很多同学选择进入证券行业，但后来有人选择了放弃，从做投行转向做投资。可能因为投行工作比较辛苦，有时还会受气，受委屈。”王东梅回忆说。

创业板刚开放的时候，王东梅保荐了奥克股份。这单业务给公司挣了一个多亿，但其间她也吃了很多苦。对此，她直言：“当时证监会的审核人员对保荐人的要求特别苛刻，不管是否属于实质性问题，都芝麻西瓜一把抓，用条条框框折磨你。”虽然最终奥克股份成功上市，但王东梅的情绪还是低落了一阵子。“当时甚至有结束投行生涯的想法。后来朋友给我推荐了心灵导师张德芬的书，对我帮助很大，它使我认识到，你遇到的每一个困难都是上帝送给你的礼物，尽管这个礼物包装粗糙。克服了困难，你就成长了。人这一生，经历过挫折，才能真正体会到人生的丰富多彩。所以，感谢奥克IPO给了我一个接受磨练的机会。”王东梅说。

20年间，王东梅操作过投行部门几乎所有类别的项目。从IPO、再融资，到并购重组、借壳上市、权证发行，各类业务她都非常熟悉。她说：“做投行需要不断学习，这也是这份工作最有意思的地方。投行是我喜欢的工作。企业根据好的建议成功上市或者并购，最后发展壮大，可以让我体现自己的价值。客户对我的信任，也会让我很有成就感，并且还有可观的收入，何乐而不为?”

值得一提的是，自进入证券行业以来，王东梅从来没有跳过槽，这在人员流动频繁的金融圈实属罕见。“我很喜欢现在公司的共享制文化，大家互相协作，相互支持。”

回首20年心路历程，王东梅说自己对物质方面的追求并不强烈，“为追求超出正常生活所需的物质利益而绞尽脑汁，没有意义。”她打算老了以后把积蓄都捐给公益事业，现在已经在捐助一些贫困学生。她注意锻炼身体，每天晨练，上下班骑自行车，周末只要不加班就去爬爬山，“保持思维的敏锐比加班加点更重要。”