梅香孕于苦寒
童第轶 本刊特约专栏作家，曾任职于中国证券报社、中国人寿资产管理公司，现为龙赢富泽资产管理（北京）公司投资总监。近期市场继续呈现震荡筑底的格局，自1月初的高点以来，上证指数最大跌幅已经超过25%。虽然短期来看弱势未改，但梅香孕于苦寒，机会酿于调整，投资应具备逆向思维，长期应坚定信心。
从估值来看，当前上证指数市盈率（T T M）1 2 . 3倍，万得全A指数市盈率（T TM）14 . 8倍，虽然仍高于2 0 0 5年6月、2 0 0 8年11月以及2 013年6月等历史性低点时的水平，但已低于2016年1月时的水平，为2015年股灾以来的新低。也就是说，估值整体处于历史底部区域，但也未到至暗时刻。再进一步说就是，虽然短期不能完全排除进一步下行的可能，但从长期看，只要我国的宏观经济不会崩溃，毫无疑问，上行的空间大于下行的空间。
短期能否反弹的关键，在于风险偏好能否改善。影响风险偏好的因素颇多，当前阶段主要集中于国内政策面以及国际政治经济形势。国内政策面改善较为明显，央行货币政策委员会二季度例会将流动性目标定调由“合理稳定”转变为“合理充裕”，中央政治局会议提出加大基建投资力度以稳定经济和就业，货币政策和财政政策均出现了明显的转向，去杠杆变成了稳杠杆。但国际层面风险未除，土耳其汇市崩溃，贸易战造成的深层次影响犹存。
长期能否反转的关键，在于盈利上行趋势或资金流入趋势能否形成。先看盈利趋势。基建投资虽然提速，但只是托底，在二季度投资和消费增速均出现明显下滑的背景下，宏观经济和企业盈利持续上行的趋势尚不具备。不过，一个好现象是国企股权激励次数增加，今年以来已经有46家国企进行了股权激励，超过去年同期数量，并超过除2017年以外年份的全年数量，这将为长期发展奠定基础。再看资金流入趋势。有消息称第一只养老目标基金将于近期发行，有望为当前存量博弈的市场注入增量活力，但能否就此引导资金面形成持续的流入趋势尚不能定论。
板块方面，近期消费股快速补跌后，轮动调整基本完成，多数行业估值均处于历史偏低水平。从当期的盈利改善看，钢铁等周期性行业原材料价格明显上涨，业绩改善更为明显；电力行业也受益于高温天气的影响，出现了大幅的改善；基建产业链也将在下半年伴随政策的调整出现好转，这些可以短期关注。从长期的角度看，TMT等科技类产业是未来，是迫切需要补强的短板，也是政策重点加持的方向，伴随估值逐步回落到理性区间，机会也将逐渐涌现。消费类行业虽然近期处于补跌之中，但其盈利持续性韧性较强，四季度的估值切换机会值得关注。