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摘要：众筹融资等互联网金融的不断创新发展，拓宽了融资渠道，提高了融资效率。文章结合众筹的起源、发展情况，基于协调博弈的视角就众筹融资模式中的筹资人、中介机构和资助人三位一体的结构与流程进行分析。研究发现：当融资项目后期成功与否不确定时，会陷入囚徒困境，参与人的行为选择对项目后续发展起关键性的作用，突破囚徒困境有赖于统一的信念或一致的内部契约。

关键词：众筹；资助人；协调博弈

引言

众筹从某种意义上而言，是依托P2P或P2B网络平台，通过社交网络来实现“多数人资助少数人”的一种融资模式。伴随着互联网金融概念的兴起，2009年我国首次出现众筹这种网络融资模式。在目前金融管制的大背景下，提高了微创业和草根创新成功的可能性。

与传统融资模式不同，众筹具有以下特点：1、低门槛。个人投资者只要对融资项目感兴趣就可以进行多样化投资，并没有投资额的限制；2、注重创意。发起人要先展示自己；3、管理弱。由于众筹完整的征信系统，也不能与传统银行业信息共享也、合规和清收机制也不成熟，监管又相对松散，没有统一的行业规范，这也是阻碍众筹健康发展的重要因素。

1、众筹融资模式发展现状

国外最先使用协调博弈解决复杂的经济问题。协调博弈认为参与人对不同策略组合有相同的偏好并可以排序，只要所有人都能正确预期，纳什均衡就存在唯一解，Vincent P.Crawford and Hans Haller(1990)，Vincent P.Crawford(1995)。近年来我国学术界使用协调博弈模型解决多重均衡的案例越来越多，并被认为是分析与解决此类问题最有效的方式。张良桥(2007)，谢金楼(2015)等人指出协调博弈有利于解决非合作博弈中参与人行为选择问题，通过分析参与人在不同情况下的行为选择，结合该模型提出避免协调失败的建议。对于众筹融资模式的研究，目前主要集中于风险控制和监管两方面，范家琛(2013)，梁清华(2014)和邓建鹏(2014)指出众筹融资模式为中小型企业和个人带来融资便利的同时，投资者利益并不能保障，由于没有统一的监管体系，不仅存在法律风险，还扰乱金融秩序，特别是对于众筹和非法集资的界定问题，还有很大的不确定性。此外，对于众筹的研究还主要集中于探究其发展模式，并与国外发展状况做对比，例如孟韬，张黎明(2014)，胡吉祥(2014)等强调我国众筹发展尚处于初期阶段，要顺应国内实际情况，从参与者，监管机构和政府角度出发，探讨众筹行业发展的本土化道路。

综上，虽然国内外对众筹融资模式研究较多，而从博弈角度分析参与者行为选择的文献较少。众筹融资模式中参与人行为选择问题符合典型的协调博弈模型，由于参与者众多，用该模型能够分析参与人行为对各自造成的影响。基于协调博弈的视角，以期投资者可以避免不合理的投资决策，这也将有利于整个互联网金融行业的发展。

2、众筹融资模式中参与者之间的关系

众筹是一种Web3.0，构建众筹融资模式要有项目发起人（企业或个人），资助者（投资者、捐赠者）以及第三方众筹平台（连接发起人和支持者的互联网平台）这三个有机组成部分。

众筹融资模式在拓宽融资渠道，提高融资效率的同时，项目本身成功率一直备受争议。一方面，这种融资方式很容易发起，只要项目能够合理展示于平台上，引起资助人的关注和信任，就有可能成功；另一方面其成功率具有很大的不确定性，因为即便项目能够筹集最初资金，项目可以成功运营，但是运营资金是否足够并不知道，也就不能保证资金链的完整性。当项目前途不明朗时，个人投资者之间可能会出现协调失败。失败的原因在于：1、众筹投资者之间是相互独立的，并不知道对方策略，更不能用自己的行为来左右他人行为选择。2、众筹投资者大多不是投资项目方面的专业人士，不能对风险进行合理甄别和评估，一旦出现不确定性，往往选择风险占优策略。在众筹融资案例中具体表现为：只要其他的资助者都愿意继续，自己也会选择继续；一旦其他的资助者都选择撤资，则自己的最优选择也是撤资。资助者之间信息不对称不透明，也就不知道具体哪个博弈均衡会出现，这就需要协调博弈模型对资助者行为进行具体分析。

3、众筹融资模式中资助人之间的协调博弈分析

3.1 协调博弈模型

协调博弈，指的是在博弈所定义的收益范围内，每一个均衡点都满足以下两个条件，即：

(1)在给定其他参与人行为选择的前提下，没有人受激励改变其行为选择；

(2)所有参与者都相信其他参与者不再愿意改变其行为选择。

根据Jasmina Arifovic(2000)、Hans Carlsson、Mattias Ganslandt(1998)、Pa-ulG.Straub(1995)等人对协调博弈模型的研究，他们认为协调博弈就是存在多个能够进行帕累托排序纳什均衡的博弈。简单理解为，协调博弈参与人对不同策略组合有相同的偏好，只要其他人也与其正确，纳什均衡就存在唯一解。文章中众筹融资模式中资助人的行为选择符合协调博弈模型。本文研究的目的是通过协调博弈分析，探讨投资人之间协调失败的因素，进而提出可行的改进意见，使筹资项目获得成功，同时，资助者也获得相应的收益并将有利于整个互联网金融行业的发展。

3.2 建立协调博弈模型

协调博弈是特殊的一种博弈，它并不仅仅考虑参与人之间的冲突，而更多关注于资助人的信心和预期对博弈产生的影响。文章假设在众筹融资模式中两个独立决策的资助者A和B，都有继续投资(S=1)和撤资(S=0)两种策略可以选择。当A、B选择相同时双方才能获得正收益。此时存在X，Y两个均衡。如果X均衡中双方收益均大于Y均衡收益，那么就可以进行帕累托排列。构成了一个协调博弈。本文的研究重点是，博弈的结果究竟会落在哪个均衡点上。

为方便分析，简化模型，文章只引入两个能进行独立决策的参与人A和B。每个人可以选择的策略是继续投资(S=1)或撤资(S=0)。观察两个参与人行为选择的相互影响以及对项目成功与否造成的影响。

3.3 模型分析

项目初始融资成功时，资助人会持续关注项目成长状态，成长状态主要归类为三种情况P(P=failure/unknown/success)，分别代表项目失败，不明确和成功。资助人根据观察到的P进行行为选择，有两种情况：一是选择撤资(S=0)，二是选择继续(S=1)。为简化模型，现假设资助人只有A和B，可选择的行为是(S=0)和(S=1)，构建两人投资博弈矩阵，研究资助人行为选择及博弈均衡问题。

第一种情况：如下表一所示。当资助人观察到项目P=failure时，此时无论资助人是否撤资，项目一定失败，资助人的最优策略都是(S=0)，选择撤资，获得报酬支付n，均衡存在唯一解(0，0)。

3.4 协调博弈结果分析

解决囚徒困境的有效方式之一是进行重复博弈，文章试图利用重复博弈来解决本案例中出现的囚徒困境问题。假定固定参与者之间进行重复博弈的过程可以无限次循环下去，考虑投资的稳定性，认为短期收益小于长期收益，那么资助人最好的行为选择是合作。即：开始便合作，随后遵循上一步的行为选择，那么众筹融资模式中资助人就可以通过这种方式避免陷入囚徒困境。当然，这需要统一的信念和诚信为基础。

另一种方式是试图在特定的资助群体内部非固定参与者之间进行超博弈。具体做法是资助人在博弈前进行有效沟通，为了各自投资利益最大化，资助人在参与众筹过程中及时交流，在资助人群体内部建立起某种契约，使得资助人在此后遇到类似问题时都可以加以遵循，不需要支付繁杂的信息成本和交易成本。问题在于，有多种纳什均衡解，最终哪种契约规则被选择和遵守具有随机性，那么均衡解也具有不确定性，无法控制项目融资成功概率以及资助人投资回报率。尽管如此，只要资助人群体内部能够建立一种被广泛接受的契约，并为了各自利益可以遵守，就可以避免无效率和非均衡收益。显然，对于投资人来说，这符合经济人假设。

4、结论

模型简化只有两个资助者，现实情况是资助者众多且参差不齐，基于博弈模型分析，可以总结出众多资助人之间是否有充分的了解是获得利益最大化重要的一方面，而且若是能形成统一契约特别是有效的法律制度，则更有利于众筹的成功，且资助者可以获得相应的回报，有利于提高社会整体福利水平。针对上述分析，行业或政府完全可以制定相应政策来促进众筹健康发展。

一是搭建信息共享平台。当众筹项目前景还不明朗的时候，均衡会出现多样性，更为糟糕的是，纳什均衡会出现非帕累托最优或者次优的状态，根本原因在于众多资助者信息不对称，每个资助者不确定与其共同资助该项目的人的实力状况以及行为选择。这时，完全的信息平台显得更为重要，可以通过设立专门的众筹咨询机构，使资助同一项目的众多资助人之间可以无障碍沟通，协商他们就目前的项目运行状态来说，他们该如何共同行动，来获得更高的社会经济效益。

二是构建政府市场自律的监管体系。我国互联网金融监管体系一直不完善，对于众筹、P2P等民间金融业态的管理更是少而不科学。我国应根据国情，建立统一包括准入规则、撤资标准、资助者权益保护以及其他禁止性规定。一方面间接保障资助人及项目发起人的权益，另一方面可以规范我国的民间金融业态，引导规范化的金融业健康发展。

参考文献：

[1] 张良桥.协调博弈与均衡选择[J].求索,2007(5):50-52.

[2] 肖本华.美国众筹融资模式的发展及其对我国的启示[J].南方金融, 2013(1):52-56.

[3] 范家琛.众筹商业模式研究[J].企业经济,2013(8)):72-75.

[4] 涂静,王鑫鑫.众筹融资模式中投资人协调博弈的实验研究[J].金融理论与实践, 2014(10):59-62.

[5] 谢金楼,吴晓俊.公共财政支出、政治性放贷与农村金融体系效率——基于协调博弈模型的分析[J].现代经济探讨,2015(07):63-71.

作者简介：姜培，硕士在读，硕士，就读于上海理工大学管理学院，主要研究方向为金融服务市场；